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医药赛道内【《卷》】,【〖万〗】『家』基金王「<霄>」音是如何突(破重)围的?

医药赛道内【《卷》】,【〖万〗】『家』基金王「<霄>」音是如何突(破重)围的?

分类:财经

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曲艳丽 | 文

2015年,药化博士【<《 《王霄》[》>音】加入万家基金。

对所有研究员,万家基金投资研究部总监莫海波拷问最多的一句话:“这个公司的预期差在哪里?”

莫海波是一个市场“少数派”、一个孤独的“逆向投资者”。在他的团队里,研究员被引导着,以更早期的维度,去挖掘一些成长初期的公司。

“从研究员阶段开始,我就习惯荐股于市场认同度尚不高之时。”【<《 《王霄》[》>音】回忆。这样的经历塑造了她现在的投资风格。

2021年2月3日,【<《 《王霄》[》>音】完成从研究员到基金经理的进阶,任职万家健康产业基金的基金经理。

过去一年,万家健康产业A录得收益率25.40%(基金三季报)。这一成绩在纯粹的医药板块,殊为不易。【<《 《王霄》[》>音】独特的、在高景气新兴赛道里从0到1的挖掘成果,功不可没。

在采访中,【<《 《王霄》[》>音】回答了一个问题:医药赛道相当内卷,{怎么突破重围}?

对话万家基金新生代系列,包括自上而下做行业比〖较的〗‘耿嘉洲’、在医药赛道内卷中寻找自己alpha的【<《 《王霄》[》>音】、{寻找景气向上行业的}「刘洋等」。【<《 《王霄》[》>音】是第二篇。

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医药赛道基金持股集中,专业投资者较多,净值很难拉开差距。就像上半年,基金抱团配置景气度高的CXO(医药研发及生产外包)、<医疗服务>。

【<《 《王霄》[》>音】更胜一筹的法则是,在新兴赛道捕捉到了从0到1、『景气度初期的一些标』的,比如医药装备。

在今年一季度的周报复盘中,【<《 《王霄》[》>音】发现,某医药装备龙头的股价非常坚挺,哪怕在春节后的暴跌行情之中。查看财务报表之后,她发现,该龙头已连续两个季度收入增长加速,而市场上却几乎无人覆盖。

增速高而估值低,于是【<《 《王霄》[》>音】先买了一个点。

之后,她密集地约访一圈专家,发现订单非常饱满。她意识到,这并非个股现象,而是一个细分子行业的景气度上升。

二季度,‘她慢慢加仓’,同时买入行业第二大龙头股,股价翻了两三番。到了下半年,该龙头进入主流视野,市场关注度陡然升温。

【<《 《王霄》[》>音】总结了诸多爆发前期的小的细分赛道:医美、与下一代相关的辅助生殖、角膜塑形镜、有奢侈品属性如高端中药,以及医药制造等。

市面上主流的医药行业基金,大多集中在景气度中期<的大票>,上半年配置以CXO和<医疗服务>为主,二者持仓比例占到70%甚至更高。【<《 《王霄》[》>音】的持仓规模小、更灵活,CXO和<医疗服务>大概在30-40%,剩下的50-60%用以挖掘新兴赛道。

通常,【<《 《王霄》[》>音】【偏好】投资于导入期和{成长期}阶段。『一旦一个细分子』行业进【入成熟】期,比如增速下降至10%‘以下’,【她就放弃了】,哪怕是行业龙头公司。

2

翻石头、独立而早期的挖掘,《是万家基金投研风》格的烙印。

2017年,【<《 《王霄》[》>音】推荐CXO(医药研发及生产外包)。

【市场彼时的主流观】点仍然是:《并不》「看好」,“乙方”、“皮包公司”,净利润低,大多有大客户依赖症。

后来,这些问题慢慢解决。至2020年始,CXO开始获得市场高度一致“性预期”。

同年,【<《 《王霄》[》>音】参加了一次卖方组织的药店草根调研,跑了不同城市、跑了很多家药店、与店员聊天,问问每天客流量,观察货架上的药生产日期,摆放位置。

于是,她发现一个明显现象:连锁药店龙头份额提升,单体小药店生存很艰难。

回沪后,【<《 《王霄》[》>音】找了多方的专家反复验证,2017年下半年重点推荐了药店。至2018年,药店成为医药行业的领涨板块之一。

2018年,【<《 《王霄》[》>音】从新股中“淘金”的一个代表作,就是化学发光板块;同年又推荐疫苗板块。同样地,在一两年之后,市场对这两个板块才开始形成一致“性预期”。

“当一个东西被大家都认同,预期收益率就下降了。”【<《 《王霄》[》>音】始终更喜欢景气度初期。

万家基金新生代基金经理,包括【<《 《王霄》[》>音】、‘耿嘉洲’、「刘洋等」,他们之间有相似性:对景气度的高敏感性、在中观思维上采用PEG进行行业比较、独立思考和偏早期挖掘。

【<《 《王霄》[》>音】‘凭借早期意识’,灵活而快速,在医药赛道里,创造了属于自己的alpha。

对话【<《 《王霄》[》>音】

问:你的投资框架是什么?

【<《 《王霄》[》>音】:【自上而下的权重】可能占到60%{以上},因为我认为好行业的三/‘四梯队’,股价表现也优于差行业的龙头。自上而下地,我筛选出一个景气度高的好赛道的一个池子。

然后阶段性地,做一些估值角度的轮动,这是第一点。比如景气度在同一个层次的两「个赛」道,一「个赛」道阶段性上涨至PEG=3,另一「个赛」道仍然PEG=2,可能就切换下。(PEG=PE/Growth,市盈率/盈利增速)

第二点,我更偏好从0到1、『景气度初期的一些标』的。今年,我自上而下挖掘了一些<小而美的>赛道,医药装备、科研试剂等,表现都不错。

问:筛选池子的标准是什么?

【<《 《王霄》[》>音】:一般是行业增速在20%{以上},且处于爆发初期。

问:比方说,医疗大行业里面,哪些符合标准?

【<《 《王霄》[》>音】:比如,CXO(医药研发及生产外包)依然符合这一标准,但并非从0到1,《【而是处于景】气度中》期。

<医疗服务>也是。它不存在明显的周期,过去长达十年的时间,龙头公司一直保持着30%{以上}的增速,且远期有加速的趋势。一个大的逻辑是人口老龄化,65岁{以上}「老年人口」占比将会急剧增加,且人生80%{以上}的医疗费用发生在65岁以后。

此外,我今年挖掘的一些爆发前期的小的细分赛道,主要有6个:

①医美,景气度初期。当今社会,颜值焦虑比较严重。

②与下一代相关,辅助生殖、角膜塑形镜等。

③有奢侈品属性的,比如一些高端中药。

另外一条大的主线,是医药制造,〖我们认为〗,医药制造的自主可控是一个长期趋势,这条主线可以分为3类:

④生物制造产业链的国产替代。『疫情是一个契机』,刚刚起步,是景气度非常初期的一「个赛」道。

⑤科研试剂,一个大规模、高增速的赛道。

⑥创新器械,分很多<小而美的>赛道。代表性的像神经介入、心脏瓣膜、‘电生理’、手术机器人(300024,「股吧」)等等。

问:{‘你的’组合特征是什么}?

【<《 《王霄》[》>音】:‘可能不同时期’的特征是不一样的。今年的组合,【体现的是均】衡和分散的特点。

问:为什么强调,是今年?

【<《 《王霄》[》>音】:{分散和}均衡的特征,< 是今年我自主选择的结[>果。

「万家基金一般在」年底,对第二年的市场有一个展望。年初,我们对市场的总体判断是,可能不会像去年一样,有一个单边牛市行情,因为流动性继续边际宽〖松的概〗率不大。

医药赛道还有一个不同于其他行业的特征:医药行业基金的扰动。医药行业基金目前加总,估计有2000多亿规模,过去两年持续在净申购状态,申购的资金又去自我加强自己的持仓。因此去年年底,医药行业基金的抱团的现象,比其他行业更加明显一些。

年初,我们对估值进行了梳理。当时一线抱团的核心资产与其他股票之间的估值差异,已经拉至两倍{以上}。所以〖我们认为〗,「今年」是一个价值回归的年份。

所以,我们主动选择了均衡和分散。假设某一年我们特别看【好次年的医药行情】,我们也可能配置得集中,以进攻为主。

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问:对整个医药板块,你心里的大地图是什么?

【<《 《王霄》[》>音】:很多人说,医药是一个好行业,基于人口老龄化的核心逻辑。

比如,至2050年,老年人口预计达到40%{以上}。

但是,我们对人口老龄化进行 ‘了更加细致的’分析[,『就发现』,未来10-15年,是医药行业最好的十年,因为老龄化斜率的上升。

我们发现,中国的2020年对应日本的1995年,中国的2035年对应日本的2010年。这才是真正的老龄化斜 率迅[速升高的15年,可以与日本的老龄化数据精准对应。在此期间,中国和日本的老龄化率分别从12%-13%上涨至25%。

而往前推10-15年,以及往后推10-15年,“老龄化的斜率都是很平”缓的,只上升5个点左右。

复盘这15年日本资本市场的表现,从1995‘年至’2010年,日经225指数下跌了接近50%,基本腰斩,但日本医药指数上升50%,『在所有行业里排名』第二。

这是一个大的逻辑,所以我对医药板块整体「看好」。

问:这一点是第一次听到。

【<《 《王霄》[》>音】:医药行业还有一个不一【样的地方】:标的非常多。

如果把主板、科创板、港股等加总,可能有500-600个标的,alpha非常大,细分子行业有十几二十个之多。每个细分子行业的逻辑各有不同,哪怕在医药指数表现很(一般的年份),医药的牛股总是很多的。

我们同时复盘了2000「年左右至今」,21(年时间),医药指数的表现在绝大多数年份是中游,但哪怕在2014年,唯一一次医药行业是倒数第一的年份,如果把医药行业排名前30-50%“的标的做一个组”合,<【仍然能】>战胜市场上70%的同类基金。

这是什么意思?就是医药行业的alpha太大了。

问:那你在医药行业的选股策略是什么?

【<《 《王霄》[》>音】:我们把医药板块做一个 细分子[行业的分类,分为导入期、{成长期}、成熟期和衰退期。

每一年年初,我们对所有细分子行业〖进行梳理〗,比如某个细分子行业可能今年增速下降至10%‘以下’,去年还在20%{以上},那可能就从{成长期}过渡到成熟期。

我们一般只投资于导入期和{成长期}。『一旦一个细分子』行业进【入成熟】期和衰退期,是不会进行任何投资的,哪怕是龙头。

问:『如何区』分这四个时期?

【<《 《王霄》[》>音】:导入期,是刚刚有突破或在研发阶段,比如创新药,创新器械等。{成长期},有成熟的产品上市,{但在推}<广初期>,行业增速保持在20%{以上}。

成熟期,增速回落至10%‘以下’,谨慎投资。

对抗[「内卷」

问:听说医药行业基金很内卷。

【<《 《王霄》[》>音】:对,净值很难拉开差距,优秀前辈和同行也很多,想明显跑赢别人,还挺难的。

问:那你怎么样 对抗[内卷呢?

【<《 《王霄》[》>音】:我们最主要的方式,就是从0到1的挖掘。相对而言,胜率是较高的。

「我还在研究员的时候」,对CXO这条主线的推荐是从2017年下半年开始的,同年也推荐了药店板块;2018年推荐化学发光,同年推荐疫苗。我们推荐的时候,市场的关注度还不是很高,然后一两年之后开始形成一致预期。今年,<我挖掘出>的主要是医药装备、科研试剂赛道。

问:为什么你敢于在市场有分歧的时候买入?

【<《 《王霄》[》>音】:市场有分歧,也意味着估值不高,那我觉得赔率很高,哪怕最后证明我错了,也亏不了什么大钱。

问:莫海波引导研究员不停地寻找预期差,对你有很大影响吗?

【<《 《王霄》[》>音】:对,万家基金很多研究员、包括有些基金经理,都是翻石头的风格。

公司有一个很好的制度,即新股研究制度,每周把即将上市的新股看一看,哪些有希望长大的就直接放入长期跟踪池。

问:景气度初期,你挖票的线索是什么?

【<《 《王霄》[》>音】:主线就是两个:①信号,变化的信号。②新股和次新股的研究。

现在医药行业基金内卷,对研究要求更高了,需要快速研究,所以一个公司从上报IPO,我们就开始跟踪研究。

问:我看你并没有买医美。

【<《 《王霄》[》>音】:对,医美的景气度非常高,但前面我觉得赔率不高,近期慢慢进入我们可以{接受的估值}区间。

我的风格是这样[:【如果景气度在评价体系】里在同一个层面上,那么阶段性买不买,《就是看赔率》。

我记得之前,医美的PEG长期维持在3{以上},而我们持仓的CXO、科研试剂、医药装备等都在2‘以下’,《我肯定优先买后》者。

近期,我又看了看医美的PEG,已经接近2。当然,绝对估值仍然有点贵。

问:比较PEG是你喜欢的方法?

【<《 《王霄》[》>音】:对,PEG可以作为一个简化的估{值指标},用来衡量板块之间的轮动。

问:景气度的评价标准是什么?

【<《 《王霄》[》>音】:行业增速、市场空间、格局。其实,格局约等于壁垒,大多数情况下,「壁垒越高的格局越好」。

「模糊的正确」就好

问:从药化博士到基金经理,这条职业路径,你是怎么想的?

【<《 《王霄》[》>音】:与性格相关。我是抓大放小型,比较适合在投资中抓住主要矛盾。我非常认同一句话,投资要追求模糊的正确,而不是精确的错误。

读博士、做实验的那些年,对我的心态磨炼也比较大,所以我进入金融行业之后,‘整个心态都’很淡定。

问:在医药赛道的投资中,〖知名基〗金经理很多,你有什么不一样?

【<《 《王霄》[》>音】:我的优势就是相对灵活。像从0到1的标的,我能发挥得更淋漓尽致。

问:你怎么评价今年的医药板块行情?

【<《 《王霄》[》>音】:波动大,在我们年初的预判之内。

今年的医药板块指数平淡,其实个股非常精彩。<有一些>抱团股被击落,也有一些被市场重新挖掘出来的标的涨幅很好。医药板块年初至今涨幅〖最好的有〗{接近}三倍,跌幅最大的跌了60%。

它永远是一个分化很大(的行)业。

问:用三个词评价一下你的性格?

【<《 《王霄》[》>音】:理性、独立和平和。在这个市场上,我是“屁股决定脑袋”程度比较低的那种人,我不避讳持仓股的一些缺点。 你不能当[鸵鸟,好像自己买了什么,它就没有缺点。

莫海波总也总喜欢让卖「方说一些不「看好」的」理由,有双方观点的碰撞才能更加坚定。

我也喜欢跟上市公司保持一定距离,走得太近难免一些情感上的波动。

《本文首》发于微信公众号:金融圈女神经。文章内容属作者个人观点,不代表和讯网立场。投资者据此操作,《风险请自担》。

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